Ngày 20 tháng 4 năm 2024, Bitcoin chính thức bước vào kỳ halving lần thứ tư. Nhưng thay vì một cú bứt phá như lịch sử, giá lại đi ngang trong suốt 3 tháng sau đó. Một tín hiệu bất thường mà tôi, với tư cách on-chain data analyst, phải đào sâu. Và rồi Grayscale - tổ chức quản lý tài sản số lớn nhất thế giới với hơn 20 tỷ USD dưới quản lý - tung ra một tuyên bố gây sốc: chu kỳ 4 năm của Bitcoin đã kết thúc, giá giờ đây chỉ phụ thuộc vào hành động của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).
Grayscale là ai? Họ là công ty con của Digital Currency Group, người sáng lập GBTC (Grayscale Bitcoin Trust) mà sau nhiều năm chiến đấu với SEC, cuối cùng đã chuyển đổi thành ETF spot vào tháng 1 năm 2024. Khi một tổ chức có ảnh hưởng như vậy lên tiếng, cả thị trường lắng nghe. Nhưng với 26 năm kinh nghiệm theo dõi ngành, tôi biết rằng mọi tuyên bố từ các bên có xung đột lợi ích đều cần được kiểm tra bằng dữ liệu. Lần này cũng vậy.
Phần lớn phân tích sai về bản chất của chu kỳ Bitcoin. Mọi người thường nghĩ halving là sự kiện giảm nguồn cung mới, và điều đó tự động đẩy giá lên. Nhưng dữ liệu on-chain cho thấy hiệu ứng halving đã giảm dần qua từng chu kỳ. Hãy nhìn vào MVRV Z-Score (tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị thực tế): - Chu kỳ 2012-2013: Z-Score đạt đỉnh trên 6. - Chu kỳ 2016-2017: đỉnh khoảng 3. - Chu kỳ 2020-2021: đỉnh dưới 2.5. Điều này cho thấy sự kỳ vọng đầu cơ vào halving đang giảm. Phân tích cluster ví cũng cho thấy các địa chỉ nắm giữ dài hạn (HODLers) không bán rầm rộ sau halving 2024 như các chu kỳ trước, nhưng đồng thời cũng không mua thêm mạnh mẽ. Họ đang chờ đợi.
Tuy nhiên, tuyên bố của Grayscale có một điểm yếu cốt lõi: họ đánh đồng tương quan với nhân quả. Đúng là Bitcoin đã tương quan chặt chẽ với S&P 500 kể từ năm 2022, đặc biệt trong giai đoạn lãi suất tăng. Hệ số tương quan 30 ngày giữa BTC và Nasdaq hiện ở mức 0.65 - một con số đáng chú ý. Nhưng điều đó không có nghĩa là halving không còn tác dụng. Insight ở cấp độ giao thức mà hầu hết mọi người bỏ lỡ: halving là sự kiện giảm nguồn cung mới một cách có lịch trình, bất kể thị trường có tin hay không. Nó ảnh hưởng đến tâm lý người bán (miner) và người mua (hodler). Khi nguồn cung mới giảm từ 900 BTC/ngày xuống 450 BTC/ngày, dù tác động ngắn hạn có thể bị lu mờ bởi vĩ mô, nhưng về dài hạn, nó tạo ra khan hiếm có cấu trúc.
Technical debt ở đây là việc Grayscale bỏ qua thực tế rằng Bitcoin vẫn đang trong quá trình tìm kiếm chân giá trị sau ETF. Spot ETF đã mở ra một kênh đầu tư mới cho tổ chức, nhưng dòng vốn vào không ổn định. Dữ liệu từ SoSoValue cho thấy dòng vốn vào Bitcoin ETF tuần qua chỉ là 234 triệu USD - một con số yếu so với kỳ vọng. Liệu Grayscale có đang cố tình tạo ra một câu chuyện mới để kích thích dòng vốn? Tôi cho là có. Họ là người quản lý GBTC với phí cao nhất (1.5%), và đang mất thị phần vào tay BlackRock (0.25%). Một tuyên bố lạc quan như "đáy đã đến" có thể giúp họ giữ chân nhà đầu tư.
Từ góc nhìn phản trực giác, tôi cho rằng luận điểm "chu kỳ 4 năm đã chết" có thể tự chứng minh là sai nếu chúng ta nhìn vào lịch sử. Mỗi chu kỳ trước, tác động của halving đến giá đều bị trì hoãn (thường 12-18 tháng sau sự kiện). Thậm chí, nếu so sánh với chu kỳ 2020, Bitcoin đã mất 7 tháng sau halving mới bắt đầu tăng mạnh. Hiện tại chúng ta mới chỉ được 3 tháng. Dữ liệu on-chain không nói dối: tỷ lệ phần trăm nguồn cung trong lợi nhuận hiện là 74%, không quá nóng cũng không quá lạnh. Điều này phù hợp với giai đoạn tích lũy điển hình sau halving.
Vậy takeaway cho tuần tới là gì? Tôi không khuyên bạn chọn một trong hai phe. Thay vào đó, hãy sử dụng khung phân tích kép: 50% dựa trên các chỉ báo vĩ mô (CPI, FOMC, lợi suất trái phiếu) và 50% dựa trên chu kỳ on-chain (MVRV, SOPR, tỷ lệ nguồn cung nhà đầu tư ngắn hạn). Nếu Fed đưa ra tín hiệu cắt giảm lãi suất vào tháng 9, Bitcoin có thể bật lên mạnh ngay lập tức, bất kể câu chuyện halving. Nhưng nếu không, hãy chuẩn bị cho một giai đoạn đi ngang kéo dài đến năm 2025. Câu hỏi cuối cùng: Liệu thị trường có đủ thông minh để bỏ qua một lịch sử 12 năm, hay Grayscale chỉ đang cố tình vẽ ra một viễn cảnh phục vụ lợi ích riêng? Tôi đặt cược vào sự khan hiếm có cấu trúc của Bitcoin, nhưng luôn giữ một phần danh mục để phòng ngừa rủi ro vĩ mô.